לאומי שוקי הון על כלל ביטוח >> שובה של הרציונאליות 

סך הנכסים המנוהלים ממשיך לצמוח בצורה מונוטונית וברורה - תוך שהוא גדל מרמה של 168 מיליארדי שקלים בסוף שנת 2015, לכדי 177 מיליארדי שקלים בסוף השנה שחלפה - בהחלט צמיחה נאה

 

 

FacebookTwitterLinkedinWhatsapp

אייל דבי 26/03/2017


חברת כלל החזקות ביטוח פרסמה הבוקר את תוצאותיה הכספיות לשנת 2016, כמו גם לרבעון האחרון שלה. הרשו לנו להתעלם כהרגלנו מתוצאות הרבעון האחרון, שהיו מצוינות בשורה התחתונה, שהרי בחברת ביטוח מקומית הן נטולות חשיבות ממשית.

נתייחס ראשית למניה, שנסקה בחדות בחצי שנה האחרונה - תוך שהיא מוסיפה לא פחות משישים אחוזים לערכה - מה שמעלה אינסטינקטיבית את השאלה "האם המניה יקרה?" אז ככה, אין ספק שכלל ביטוח התייקרה, אבל זה בוודאי לא הופך אותה ל"יקרה", שכן נקודת המוצא היא זו שהייתה מעוותת ושמרנית בצורה קיצונית ובלתי סבירה. במילים אחרות, כל מה שעשה התיקון האגרסיבי האחרון במניה, הוא להשיב את הרציונאליות של התמחור בחזרה.

ברור שניתן להתווכח האם נותר עוד מקום להשבחה, ולטעמינו המניה עדיין יותר זולה מיקרה, אבל מה שלא פחות חשוב מהמסקנה עצמה, זו העובדה שמחיר השוק הנוכחי מאפשר, לשם שינוי, לבחון את סקטור הביטוח בפרמטרים מעולם הכלכלה - וזה, לכשעצמו, שינוי מרענן ומגמה ברוכה.

עיקרי התוצאות בשנת 2016:
  • נתחיל דווקא מהשורה התחתונה, מהרווח הכולל ומתשואת ההון בתקופה: הרווח המדווח לבעלי המניות, בשנת 2016, הסתכם לכדי 122 מיליוני שקלים - מה שגוזר תשואה מאד נמוכה על ההון, בשיעור של 2.7% בלבד. עם זאת, בהמשך למגמה שאפיינה גם את התקופה המקבילה, הרווח הכולל בשנה האחרונה נפגע גם הוא בצורה "חד-פעמית" וקשה - בעיקר כתוצאה מהגדלת העתודות הביטוחיות (LAT), על רקע ירידת התשואות שנמשכה. מובן, גם אם זו תופעה שמתרחשת תקופה לא קצרה, שהיא לא צפויה להישאר לנצח על כנה - כך שאין מנוס מלשחזר את תשואת ההון הנורמאלית ו"הנכונה". ההשפעה הכוללת של אותן הפרשות ביטוחיות חריגות (בעיקר בגין ירידת התשואות ומסקנות ועדת וינוגרד) הסתכמה בשנת 2016 לכדי סך של 274 מיליוני שקלים לאחר מס – יותר מפי שניים מהרווח הכולל בכל השנה. אם מנטרלים את ההשפעה האמורה, מתקבלת תשואה על ההון הרבה יותר סבירה - כמעט 9% לשנה.

  • ניתן לטעון שגם הרמה הנאה הזו עדיין נמוכה, על רקע ההכנסות מהשקעות שהיו יחסית נמוכות. בהשוואה למה? ביחס לתוצאות בשנים שנים האחרונות. לשם ההמחשה, נאמר כי תשואתו של מדד האג"ח הכללי (הממשלתי) בשנה שחלפה, הייתה הנמוכה ביותר ביחס לתשואות שרשם המדד בחמש השנים האחרונות. אין חולק, תשואת אגרות החוב כבר לא תחזור לרמה הממוצעת שהייתה, אבל מנגד, היא ככל הנראה תהיה יותר גבוהה מרמת השפל בשנה שעברה. לא ניכנס יותר מדי למספרים, אבל נאמר כי גם שוק המניות לא רשם בשנה שעברה תשואות מרשימות. ועוד נקודה רלוונטית לגבי השנה הקרובה; במידה ועקום הריבית ישנה כיוון וירשום עלייה – וזו לא הנחה בלתי סבירה - אזי החברה תוכל "לשחרר" חלק מההפרשות הביטוחיות שרשמה, מה שיעניק רוח גבית נוספת לשורה התחתונה.  

  • עסק בצמיחה: סך הנכסים המנוהלים ממשיך לצמוח בצורה מונוטונית וברורה - תוך שהוא גדל מרמה של 168 מיליארדי שקלים בסוף שנת 2015, לכדי 177 מיליארדי שקלים בסוף השנה שחלפה - בהחלט צמיחה נאה. עם זאת, מה שמטריד בתוצאות הכספיות, זו העובדה שהפרמיות הנגבות צמחו בצורה הרבה יותר מתונה (בשיעור של 1%) - תופעה שמעידה כי הרווחיות נמצאת במגמת שחיקה. הפגיעה ברווחיות היא ללא ספק עובדה, כך שאין כאן שום "ההיפך" או "לכאורה", אבל כשמפלחים את סך הפרמיות למגזרים, מתקבלת תמונה יותר מורכבת עם פגיעה פחות קשה. מי שפגע עד מאד בממוצע זה תחום הביטוח הכללי - שהפרמיות שנבו בו רשמו ירידה חדה (מעל 8%, ביחס לשנה שעברה) – בעוד שתחום הבריאות וביטוחי החיים הציגו עלייה נאה (7.4% ו- 2.8%, בהתאמה). על פי דבי ההנהלה, בנוגע לירידה הנמשכת בפרמיות הנגבות בביטוח הכללי, הרי שאחת הסיבות המרכזיות לכך, בין יתר הדברים, היא אי חידוש של חוזים הפסדיים.

  • ירידה צפויה ברווחים מהשקעות ובהכנסות מדמי ניהול: העובדה שהתשואות בשוק ההון היו יחסית נמוכות, באה לידי ביטוי בתוצאות הכספיות - במיוחד בהכנסות מדמי ניהול ורווחים מהשקעות. אם תשוו את ההכנסות בשנה האחרונה לאלו שנרשמו בשנים הקודמות, לא תתקשו לזהות בשני הסעיפים ירידה ברורה (התשואה הריאלית ברוטו שהושגה בשנת 2016, בפוליסות המשתתפות ברווחים, עמדה על שיעור של 2.95% בלבד – בהשוואה לשיעור של 4.33% בשנה הקודמת). השנים הבאות, בממוצע, יניבו לדעתנו הכנסות יותר גבוהות - מדמי ניהול וככלל מהשקעות.

  • שורה תחתונה: במשך תקופה מאד ארוכה, נהגנו להתעלם לחלוטין ממחירי המניות - שכן לדידנו, הן איבדו כל קשר עם שוויין הפונדמנטלי של החברות. האתגרים נותרו רבים ועוד תהיינה לא מעט מהמורות - החל ברגולציה המתגברת, תוחלת החיים שמתארכת, הרווחיות שנשחקת והתנודתיות בשוקי ההון שמתעצמת - אבל בשונה מהשנתיים האחרונות, מחירי המניות כעת הרבה יותר הגיוניים, גם אם הם עדיין מעט שמרניים. לגבי כלל החזקות ביטוח, אנו מעריכים כי תשואת ההון בשנים הקרובות תשיק לרמה ממוצעת של שתי ספרות - וזו בדיוק הסיבה, שמכפיל הון של 0.76 עדיין עושה לה עוול - גם אם כעת העוצמה הרבה יותר פחותה.
 
אייל דבי, מנהל דסק מחקר מניות ישראליות בלאומי שוקי הון, 


הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן–בין באופן כללי ובין תחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. לכותב עשוי להיות עניין אישי במאמר זה, לרבות החזקה ו/או ביצוע עסקה עבור עצמו ו/או עבור אחרים בניירות ערך ו/או במוצרים פיננסיים אחרים הנזכרים במסמך זה. הכותב עשוי להימצא בניגוד עניינים. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.